En av de globala marknadsledarna inom CPaaS-industrin (Communication Platform as a Service) är Sinch. Bolagets verksamhet går i korthet ut på att underlätta den digitala kommunikationen (SMS, WhatsApp, Email etc.) mellan företag och deras kunder. Denna typ av kommunikationstjänster används bland annat vid hantering av kritisk information hos exempelvis banker, flygbolag, aktörer inom sjukvården samt teknikbolag. CPaaS-industrin förväntas växa i snabb takt det kommande decenniet då behovet av denna tjänst ökar i takt med att samhället digitaliseras. Sinch har under det senaste året haft det oerhört kämpigt på börsen. Bolagets organiska tillväxt har sjunkit kraftigt och aktien är ner 91% sedan ”All-Time-High”. Börsens blankarfirmor har uppfattat den nedåtgående trenden och intagit korta positioner i aktien. I skrivande stund är Sinch Europas sjunde mest blankade bolag och det pågår ett kallt krig mellan aktieägare och blankare.
Denna artikel har som ambition att undersöka Sinchs framtidsutsikter och vad som kan få denna nedåtgående trend att vända. Eller kanske har trenden redan vänt?
Hur fungerar Sinch tjänst?
Sinch CPaaS-tjänst är en kommunikationsplattform som gör det möjligt för företag att skicka ut information till sina kunder via text -och röstmeddelanden eller email. Tjänsten kan låta banal men kräver ett stort nätverk av mobila operatörer och branschen har såtillvida relativt höga inträdesbarriärer. En enstaka operatörskoppling kan ta flera månader att etablera och kräver många mantimmar. Sinch samarbetar med drygt 600 operatörer, en marknadsposition som tagit dem nästan 15 år att befästa.
Sinch har över 150 000 kunder i 60 olika länder och har via sin CPaaS-tjänst över 600 miljarder kundinteraktioner varje år.
Enligt de marknadsanalyser som genomförts kommer CPaaS-branschen växa med 25-30% YoY det kommande decenniet. År 2025 förväntas branschen omsätta 220 miljarder kronor – befintlig marknadsstorlek uppgår till drygt 100 miljarder kronor. Sinch marknadsandel uppskattas till 25-30% då de förväntas omsätta 28 miljarder kronor under 2022.
Intensiv förvärvsperiod 2020-2021
Under 2020 och 2021 har Sinch genomfört åtta förvärv till en sammanlagd prislapp om drygt 41.7 miljarder kronor. Sinch uttalade finansiella målsättning är att växa justerad EBITDA per aktie med 20 procent per år. En tillväxt som planeras ske såväl organiskt som via förvärv.
De senaste två åren har multiplarna inom tech-sektorn i allmänhet och CPaaS-branschen i synnerhet rusat. Gissningsvis har Sinch alltså de senaste åren förvärvat bolag till förhållandevis höga multiplar. Förvärvsintensiva bolag tenderar att straffas särskilt hårt när konjunkturen tvärvänder och värderingsmultiplarna kontraheras.
För att få en bättre överblick på Sinchs förvärv och till vilka multiplar som dessa förvärv har genomförts följer en sammanställning i nedan grafer.
För att bygga oss en uppfattning kring huruvida förvärven genomförts till höga multiplar eller ej behöver de ställas i relation till CPaaS-branschens EV/EBITDA-multiplar i stort. Nedan graf åskådliggör utvecklingen av EV/EBITDA-multiplarna för ett antal börsnoterade bolag inom CPaaS-branschen.
Grafen skildrar att multiplarna bolag emellan har varierat kraftigt de senaste åren. Det framgår dock också att multiplarna under innevarande år närmat sig varandra. Detta är sannolikt ett resultat av att rådande marknadsklimat forcerat bolagen att fokusera på lönsamhet snarare än tillväxt. Kapitalmarknaden har torkat upp och bolag kan därför inte i samma utsträckning som tidigare förlita sig på ett ständigt inflöde av investerarkapital – lönsamheten behöver stå i centrum och bolagen värderas därefter.
Sammanfattningsvis har Sinch förvärvat bolag till låga multiplar i förhållande till den publika marknadens generella värdering av CPaaS-branschen. En uppenbar avvikelse är Messenger people som förvärvades till EV/EBITDA 80. Detta var dock det näst minsta förvärvet under 2020 och 2021 vilket innebär att effekten och den potentiella nedsidan av den höga värderingen är begränsad.
Växtvärk och höga integrationskostnader
Denna intensiva förvärvsperiod har medfört en högre skuldsättningsgrad och högre kostnader i form av integrationskostnader. Detta har i sin tur bidragit till en försämrad vinstmarginal, om än bruttovinstmarginalen är fortsatt stabil. Integration av förvärv är en tidskrävande process som innebär att de synergier dessa förvärv medför inte omedelbart kan tillgodoräknas i vare sig resultaträkningen eller kassaflödet.
I en marknad som präglas av krig, höga energikostnader, skenande inflation och högre räntor premieras inte bolag med stigande skuldsättningsgrad och fallande vinstmarginaler. Sinch uttalade långsiktiga målsättning är att nettoskulden i förhållande till justerad EBITDA inte överskrider 3.5X. Detta nyckeltal är ännu intakt, nedan graf som redogör för detta.
Fallande organisk tillväxt
Vidare har Sinch under de tre senaste kvartalsrapporterna uppvisat en kraftigt fallande organisk bruttovinsttillväxt. Bolaget menar att svackan är övergående och ett resultat av prispress från operatörer, förändrad bedömning av reserver för upplupna trafikkostnader och en svag utveckling i Brasilien.
Sett till aktiekursens utveckling uttrycker marknaden en stark oro för att denna utveckling inte är lika temporär som bolaget självt gör gällande.
Förtroendekris och ett krig mellan aktieägare och blankare
I samband med innevarande års andra kvartalsrapport blev det uppenbart att Sinch drabbats av en förtroendekris. Bolagets skuldbörda oroar aktieägarna samtidigt som vinstmarginalen och den organiska bruttovinsttillväxten faller fritt. Till råge på allt har diverse fonder och institut börjat blanka aktien vilket har skapat ett stort säljtryck i orderboken. Dessa aktörer gynnas av att bolagets aktiekurs fortsätter falla och gör allt i sin makt för att bibehålla en fortsatt negativ trend i aktiekursens utveckling.
Sammantaget har dessa blankarfirmor gjort rätt analys och det krävs ordentliga krafttag från bolagsledningen för att visa aktieägarna i Sinch att de är kapabla att fortsätta driva bolaget framåt i rätt riktning.
Tre steg mot ett ökat förtroende
I ett första steg bytte Sinch ut den tidigare VDn Oscar Werner. Ett nödvändigt agerande i syfte att påvisa styrka samt tydliggöra strategiskiftet från förvärvsfasen till integrationsfasen. Tillförordnad VD är idag tidigare VDn och grundaren Johan Hedberg.
I ett andra steg köpte bolagsledningen, Erik Fröberg och Johan Hedberg, ut den tidigare storägaren SoftBank för 650 miljoner kronor. Softbanks kommande utförsäljning har oroat många av Sinch aktieägare. När ett så pass stort antal aktier ska säljas på den publika marknaden skapas ett enormt säljtryck vilket tenderar att få aktiekursen att rasa. Bolagsledningens utköp var därför positivt ur dubbel bemärkelse. Dels visar det på ett enormt förtroende, dels behöver inte aktierna säljas på den publika marknaden. Detta är ett av de största insynsköp som genomförts på Stockholmsbörsen under år 2022 samt det i särklass största insynsköpet som skett i Sinch under de senaste två åren.
Som ett tredje steg för att vända den negativa trenden i Sinch aktiekursutveckling krävs att bolaget i sina kommande kvartalsrapporter kan uppvisa en förbättrad kostnadskontroll, förbättrade vinstmarginaler och en tvåsiffrig organisk bruttovinsttillväxt. Historiskt (2018-2021) har den organiska bruttovinsttillväxten legat omkring 20-25% och vinstmarginalen runt 6%. En början på denna förbättring bör synas redan i tredje kvartalsrapporten som släpps den 2a november 2022.
Bolagets strategi att pendla mellan förvärv och integration
Sinch, som tidigare hette CLX, har varit med om ett snarlikt scenario för endast ett par år sedan. Strategin att pendla mellan förvärvsintensiva perioder och perioder av kostnadskontroll och integration förefaller alltså inte vara något ovanligt för bolaget. Vidare är prispress från marknadsaktörer och periodvis höga integrationskostnader omständigheter som hör till bolagets vardag och långsiktiga strategi.
Sinch framtidsutsikter 2022-2030
Enligt de marknadsanalyser BillieBillion tagit del av förväntas CPaaS-branschen växa med 25-30% YoY fram till 2030. Detta överensstämmer även med bedömningen Ericsson gör i sin pressrelease den 21a juli 2022 där de förutspår att CPaaS-branschen kommer omsätta 220 miljarder kronor år 2025. Ifall Sinch växer parallellt med övriga av CPaaS-marknaden kommer bolaget år 2025 omsätta omkring 60 miljarder kronor. Baserat på den genomsnittliga vinstmarginalen om 6% som Sinch kunnat uppvisa historiskt skulle denna omsättning motsvara 3.6 miljarder kronor i vinst – att jämföra med dagens 1.3 miljarder kronor.
Sannolikt vore dock att Sinch fördubblar sina vinstmarginaler då de genomförda förvärven expanderat produktutbudet inom områden med betydligt bättre marginaler. Givet detta vore det rimligt om vinstmarginalen upgick till 10-12% och vinsten till drygt 5-6 miljarder kronor år 2025.
Konservativt räknat bör ett bolag som växer med 25-30% YoY värderas till en P/E-multipel omkring 25-30. Förutsatt en vinst på 6 miljarder kronor och en P/E-multipel på 25 skulle Sinch år 2025 ha ett marknadsvärde på 150 miljarder kronor. Detta motsvarar 10X bolagets befintliga marknadsvärde.
Skillnad på aktiekurs och bolag
Det är fullt naturligt att bolag som Sinch straffas särskilt hårt under rådande marknadsklimat. Samtidigt bör den långsiktige investeraren även påminna sig om legendaren Benjamin Grahams slitna citat:
”The manic-depressive Mr. Market does not always price stocks the way an appraiser or a private buyer would value a business. Instead, when stocks are going up, he happily pays more than their objective value; and, when they are going down, he is desperate to dump them for less than their true worth.”
-Benjamin Graham
Rädsla och kortsiktighet kan i oroliga tider skapa fantastiska ingångslägen för investerare som kan göra skillnad på aktiekurs och bolag.
Sinch står minst sagt inför en spännande period. Efter bolagsledningens senaste insynsköp är det obestridligt att de har stort förtroende för bolaget och branschen i sin helhet. Risken för en stundande nyemission som oroat en del aktieägare kan sannolikt också avskrivas från listan av farhågor. Avslutningsvis verkar sentimentet i aktien även vända som ett resultat av ett något mer splittrat blankarkonsortium och ett förstärkt aktieägarförtroende.
Ifall bolaget i tredje kvartalsrapporten kan uppvisa: en organisk bruttovinsttillväxt och vinstmarginal som inte längre är negativ, framsteg inom integrationen av genomförda förvärv samt positiva framtidsutsikter så måste Sinch anses vara mycket attraktivt värderat på dessa nivåer.
Med det sagt vill BillieBillion också uppmana alla investerare till att göra sina egna bolagsanalyser och att denna artikel inte ska ses som någon form av rekommendation eller rådgivning.
